Markkinasilmäys: Vahvaa tuottokehitystä kehittyvillä markkinoilla

Jaa sivu

Vahvaa tuottokehitystä kehittyvillä markkinoilla

  • Osakkeiden suhteellinen houkuttelevuus yhä voimissaan – korkomarkkinoilta vain matalaa korvausta riskinotosta
  • Keskuspankit Fed ja EKP menossa eri suuntiin
  • Kehittyvien markkinoiden vahvat tuotot yllättäneet monet – säilytämme ylipainon
  • Alexandria Emerging Markets Manager -rahasto hyvässä vedossa
  • Ajallinen ja globaali hajauttaminen korostuu

 

Haasteita kasaantunut

Maailma taivaltaa tällä hetkellä läpi tuskaisen kriisiytynyttä geopoliittista ilmapiiriä, jota tahdittaa epävarmana jatkuva ja keskuspankkien elvytystoimista riippuvainen talousympäristö. Voimapolitiikka ja etupiiriajattelu ovat astuneet näyttämölle, eikä pakotenokittelu viitoita rakentavaa polkua tilanteen nopeaan rauhoittumiseen Ukrainassa. Kriisiin liittyvät taloudelliset riskit ovat yhä hauraasti elpyvän Euroopan kannalta merkittävät ja vaikeasti ennakoitavissa. Toisella puolella huolta aiheuttaa USA:n keskuspankin odotettu määrällisen elvytyksen (QE) päättyminen, mikä on tukenut riskipitoisia markkinoita laajasti jo vuodesta 2009 lähtien.

Epävarmuuden ajanjaksoina riskiomaisuuslajit ovat tyypillisesti olleet laskussa, ja sijoittajien varat siirtyneet turvasatamina pidettäviin kohteisiin kunnes myrskyt tyyntyvät. Onko nyt syytä ollaan huolissaan? Jonkin verran, muttei liioitellusti – varsinainen kriisihän on edelleen vain alueellinen ja kansainväliset sijoitusmarkkinat ovat reagoineet tapahtumiin toistaiseksi rauhallisesti. Keskuspankeilla ei ole perusteltua syytä vaarantaa myönteistä markkinakehitystä, ja onkin odotettavampaa, että Fedin rahapolitiikan normalisoiminen tapahtuu hyvin hallitusti. EKP on samanaikaisesti ilmoittanut pitävänsä rahapolitiikkansa vahvan elvyttävänä vielä pitkään, ja on syksyllä aloittelemassa omaisuusvakuudellisten arvopapereiden ja katettujen joukkovelkakirjalainojen runsaita tukiostoja. Likviditeetti ei siis lopu, ja rahaa kanavoidaan lisää reaalitalouteen jatkossakin. Tämä tukee edelleen riskinottoa, mutta voimakkaan nousuvaiheen jälkeen sijoitusvarojen globaali ja ajallinen hajauttaminen on kuitenkin ajankohtaisempaa kuin ehkä koskaan.

Osakkeet vai korot?

Ajat eivät ole normaalit. Ohjauskorot ovat nollissa, kasvu olematonta ja yritysten riskilisät sekä arvostukset monin paikoin kireitä miltei 5 ½ vuotta kestäneen kurssinousun jälkeen. Edellä mainittu yhdistelmä sisältää riskisijoittajan kannalta vain yhden positiivisen ja kolme negatiivista. Tilanne ei siis ole helppo sijoittamisen ammattilaisillekaan, etenkään kun korkotason odotetaan yleisesti nousevan Fedin aloittaessa koronnostojaan näillä näkymin jo ensi keväänä.  Kun pitkät korot nousevat, syö se valtionlainojen tuottoja. Kun velkakirjojen tuottotasot ovat samanaikaisesti pohjamudissa, niin sijoittajat mieluummin istuvat osakesalkkujensa voittojen päällä kuin myisivät. Tosin arvostuskuplasta ei voida vielä puhua – ainakaan osakkeiden osalta – kun yritysten tuloskunto on samanaikaisesti säilynyt hyvänä. Olennaisin kysymys on jo pitkään ollut ja on edelleen vaihtoehtojen vähyys: mistä kalastaa tulevaisuuden tuotot tai oikeammin, mistä kalastaa tuottoja järkevällä riski-tuotto -suhteella?

Kun osakkeiden tarjoama tulostuotto ja osinkotuotot suhteessa korkotuottoihin ovat houkuttelevimmilla tasoilla vuosikymmeniin tai niiden nykyarvostusta suhteuttaa normalisoituihin korkotasoihin, on osakeoptimistien kanssa vaikea olla eri mieltä – varojahan tulisi ohjata sinne missä on tarjolla paras suhteellinen arvo. Vaikka osakkeiden tuotto-odotus on pitkällisen kurssinousun jälkeen matalampi, se on silti parempi verrattuna vaihtoehtoisiin kohteisiin. Tilanteessa, jossa saat pankkitalletuksesta noin 0 %, Saksan 2-vuotisista velkapapereista miinuskorkoa ja 10-vuotinen valtionlaina tarjoaa 1 %:n vuosituoton, niin valitsetko joukkolainat vaiko osakkeet, jotka jo Suomessa lyövät tiskiin keskimäärin 4-5 %:n osinkotuoton? Lataatko panoksesi pöydälle lähes varmalla 0-tuotolla vai oletko valmis kantamaan riskiä edelleen sen verran, että saat varoillesi edes kohtalaisen tuotto-odotuksen? Osakkeiden ohella varteenotettava vaihtoehto hajautetun sijoitussalkun osaksi ovat tällä hetkellä myös kiinteistöt ja niistä saatava, noin 4-7 %:n vuokratuotto. Korkopuolella suosimme edelleen high yield -yrityslainoja ja kehittyvien markkinoiden valtionlainoja, jotka tarjoavat kohtuullista korvausta riskinotosta.

Kehittyvät markkinat ovatkin taas ”in”!

Kehittyvien maiden osakkeet ja joukkolainat olivat pettymyksiä sijoittajille vuosina 2012–2013. Tämän kirvoittamana moni aktiivinen markkinakommentaattori olikin vuoden vaihtuessa vakaasti sitä mieltä, että riskit kehittyvillä markkinoilla ovat liian suuria eikä niillä kannata olla nyt mukana. Huolimatta siitä tosiseikasta, että juuri sillä hetkellä ne olivat tarjottimen edullisimmin hinnoitellut helmet, ja kansainväliset sijoitusvirrat näille markkinoille olivat jo pitkään olleet negatiiviset! Kasvuodotuksia korjattiin alaspäin ja kurssialamäen myötä kehittyvien markkinoiden arvostusero suhteessa länsimarkkinoihin revähti rajusti. Kehittyvien markkinoiden voittokerroinarvostus putosi jopa alle 10:een ja osakkeiden hinnat olivat vain marginaalisesti yli niiden tasearvojen.  

Kollektiivinen negatiivisuus oli käsin kosketeltavaa. Huolia ja murheita aiheuttivat niin Kiinan varjopankkisektori, talousuudistusten vähyys, poliittiset haasteet, raaka-aineiden heikkous, liian vahvat valuutat, monen valtion vaihtotaseiden alijäämäisyys ja jopa yksittäisen hiilikaivosyhtiön maksuhäiriö – vaihtoehtoja synkkyyteen riitti. Luovutusmieliala on aina hyvä merkki pohjakalastajalle. Sokerina pohjalla alkukeväästä joku markkina-analyytikko jopa kehotti poistumaan Aasiasta kokonaan ja siirtämään kaikki sijoitusvarat länteen. Juuri tällöin alkoi monella Aasian markkinalla merkittävä nousu. 

Tuottojahdin jatkuessa sijoittajien katseet ovat kääntyneet takaisin kehittyville markkinoille. Vuoden alusta tarkasteltuna kehittyvät markkinat ovat tuottaneet jo noin 17 %. Kehittyvien maiden yleistä kurssikehitystä kuvaava MSCI Emerging Markets –indeksi on kohonnut jo samalle tasoille kuin vuosien 2012 ja 2013 huipuilla. Tämä on heijastunut myös kehittyville markkinoille laajasti hajauttavassa Alexandrian Emerging Markets Manager -rahaston viimeaikaisessa vahvassa tuottokehityksessä (6 kk: +21 %). Kiinan osakemarkkinoilla (MSCI China) on nähty jopa suoranaista kurssirallia ja ne ovat tämän kevään pohjiltaan tuottaneet euromääräisesti lähes +3o %. Intia on johtanut isojen kehittyvien markkinoiden kurssinousua uuden pääministeri Narendra Modin valettua uskoa sijoittajiin reformiohjelmansa avulla. Intian Sensex 30 –indeksi on vahvistunut vuoden alusta jo miltei 28 %. Hyvin on mennyt toki muuallakin, mutta kehittyvät markkinat ovat kokonaistuotollaan päihittäneet euromääräisesti tänä vuonna jo useimmat länsimarkkinat, kuten Euroopan (+7,7 %) ja Suomen (+8,8 %).

Viime kuukausina positiivisia suosituksia kehittyville markkinoille (pl. Venäjä) on alkanut jälleen sadella ja ulkomaiset sijoitusvirrat kehittyville markkinoille ovat kasvaneet vakaasti loppukeväästä lähtien. Yllättävääkö, että kehittyvät markkinat ovatkin taas ”in”? Jostain syystä vastavirta-ajattelu kannattaa sijoitusmarkkinoilla usein, vaikka se ei sopisikaan sen hetken valtavirtaotsikoihin. Aasian sijoitusmarkkinoilla kannatti ja kannattaa olla mukana.

Tällä hetkellä erikoistilanne on käsillä Venäjällä, jossa osakkeet ovat historiallisen halpoja (MSCI Russia P/E2015e ≈ 5 ja P/B2015e ≈ 0.5) ja ne ovat kansainvälisten sijoittajien hyljeksimiä. Koska kyse on kuitenkin aseellisesta konfliktista ja kiihtyvästä eristäytymispolitiikasta, emme uskalla olla tilanteen tarjoamasta sijoitusmahdollisuudesta yhtä vakuuttuneita kuin olimme yleisesti kehittyvistä markkinoista vuosi sitten. Joku voisi nähdä tilanteen ehkä poikkeuksellisena mahdollisuutena, mutta näemme että neutraalipaino näillä markkinoilla on tällä hetkellä riski-tuotto -näkökulmasta riittävä. Ukrainan tilanteen laukeaminen rauhanomaisella tavalla toisi mukanaan joka tapauksessa reippaamman positiivisen korjausliikkeen Venäjällä, johon ehtii mukaan hyvin hieman myöhässäkin.

Vieläkö mahdollisuuksia on jäljellä?

Vaikka kehittyvien talouksien makronäkymät ovat eriytyneet, ei kasvu niillä ole suinkaan pysähtymässä. Euroopassa kasvu- ja deflaatio-ongelman kanssa taistellaan yhä kiivaammin – talous ei euroalueella kasvanut huhti-kesäkuussa lainkaan eivätkä kuluvan neljänneksenkään näkymät näytä hyviltä nykyisen geopoliittisen tilanteen valossa. Kehittyvissä maissa isoimmat pettymykset on saatu raaka-ainebuumin viilennettyä niiden vientiin keskittyneistä maista, kuten Venäjältä ja Brasiliasta. Samanaikaisesti markkinakehitys on kuitenkin Brasiliassa ollut erittäin vahvaa, kun sijoittajat lataavat myönteisiä odotuksia lokakuun presidentinvaaleihin. Poliittiset muutokset ovat kehittyvissä talouksissa yleisestikin tärkeä markkina-ajuri, sillä moni niistä on suurten rakenteellisten uudistusten tarpeessa.      

Kiinan näkymät ovat viennin vahvistumisen ja elvytystoimien myötä vakautumassa ja maan BKT-kasvu näyttäisikin yhä asettuvan lähelle maan johdon 7,5 %:n tavoitetasoa. Kiinan johto presidentti Xi Jinpingin johdolla on tähän mennessä osoittanut uskottavasti toimintakykynsä ja päättäväisyytensä moninaisten haasteiden ratkaisemisessa. Keskushallinnon vuoteen 2020 ulottuvan reformiohjelman valossa Kiina suorittaa sarjan toimia, jotka vahvistavat vapaata kilpailua ja markkinataloutta sekä avaavat rahoitusmarkkinoita. Valtio-omisteisten suuryhtiöiden omistuspohjaa on tarkoitus laajentaa, mikä houkuttelee ulkomaisia sijoittajia. Pelot Kiinan luottolamasta ovat myös hieman hälventyneet ja luotonannon kasvun hallittu hidastuminen on signaali siitä, että nk. varjopankkitoimintaa on onnistuttu rajoittamaan. Kiinan talouskasvu ei tule olemaan yhtä vahvaa kuin mihin 2000-luvun alkupuolella totuttiin, mutta tämä ei ole enää sijoittajille uutinen ja kasvu on silti sijoittajan kannalta riittävää. Kiinan keskuspankin PBOC:n elvytyslinja tukee hallittua kasvun hidastumista, ja uskomme sen myös vahvistavan sijoittajien riskinottohalukkuutta.

Kiinan läntistä maailmaa nopeampi talouskasvu antaa hyvät edellytykset myös paikallisten yritysten tuloskasvulle ja voittomarginaaleilla on mielestämme tilaa vahvistua nykytasoiltaan. Huomionarvoista on, että Kiinan markkinoiden arvostusero länsimarkkinoihin nähden on edelleen silmiinpistävän suuri. Vaikka otollisin ostoajankohta Kiinan markkinoille on jo ehkä mennyt, huomioi nykyhinnoittelu (MSCI China 2015 P/E ≈ 9 ja P/B ≈ 1.2) myös hitaamman kasvuvaihteen, ja jättää mielestämme yhä varaa kurssinousulle.

Kehittyvien markkinoiden painoarvo maailmassa kasvaa koko ajan – 80 % maailman väestöstä elää jo niissä, ja seuraavien vuosikymmenien aikana yli 90 % maapallon väestönkasvusta tulee kehittyvistä maista. Väestönkasvun myötä kehittyvien maiden kotimarkkinoiden laajentuminen onkin eräs kehittyvien sijoitusmarkkinoiden kantavimmista teemoista, ja parhaiten näemme tämän toteutuvan mm. Kiinassa ja Intiassa sekä osalla pienemmistä reuna-aluemarkkinoista.

Markkinoille ajallisesti hajauttaen

Kehittyvien markkinoiden pitkään kestänyt alipainotus suursijoittajien salkuissa, niiden kohtuullinen talous- ja tuloskasvu sekä myönteisen kurssikehityksen jälkeenkin edullinen arvostus tukevat edelleen kehittyviä osakemarkkinoita.  Mutta myös selektiivisyys on korostunut huimasti, ilmaisia lounaita ei ole tarjolla enää näilläkään markkinoilla. Näemme kehittyvien markkinoiden tarjoavan tuottohakuiselle ja kurssivaihteluita sietävälle sijoittajalle edelleen suhteellisesti länsimarkkinoita parempia mahdollisuuksia, mikä myös puoltaa niiden ylipainottamista allokaationäkemyksessämme.  Kuluneen vuoden aikana koetun nousurallin johdosta kehotamme silti systemaattiseen ajalliseen hajauttamiseen, sillä epävarmuuden velloessa markkinatunnelmien vaihtelut saattavat yllättää optimistin housut kintuissa. Ajallinen hajautus ei ehkä mahdollista suurimpia mahdollisia tuottoja, mutta toisaalta se on oiva keino välttää pahimmat markkina-ajoitusriskit – ja takaa myös paremmat yöunet.

Lähteet: Bloomberg, Thomson Reuters, Alexandria